# N-006　日銀利上げは国内リテールFXスワップに7週間伝達されなかった
## — 政策金利差乖離の形成・一斉解消と、対照群（IG＝Tom/Next準拠）による切り分け

為替介入研究所 ｜ 2026-08-11 ｜ v1.0 ｜ 研究ノート

**要旨**
1. 2026年6月16日の日銀利上げ（0.75%→1.00%）は、国内店頭FX3社（SBI・GMOクリック・ヒロセ通商）のUSD/JPYスワップ提示に約7週間反映されず、政策金利差の理論値に対し中値ベースで**+28〜+59円/万通貨/日**（年率0.6〜1.3%相当）の上方乖離が形成された（FACT）。
2. この乖離は7月30日〜8月5日に**3社で一斉に解消**した（ヒロセ7/30起点161→115円・SBI 7/31起点148→115円・GMO 8/3起点164→123円）。着地はヒロセ・SBIが理論値+1円以内（FACT）。
3. 同期間、**IG証券（英IG Group・スワップをTom/Next±年0.6%から算出と公式明示）の乖離は+7〜+12円で恒常・無風**だった（FACT・当所独立再計算）。すなわち卸売のTom/Next市場は壊れておらず、消えたのは**国内リテール供給網に固有の上乗せ**である。
4. 過去エピソード（E1〜E5・2022/2024年）では、介入週に乖離の変動は確認されない。2022年はむしろ国内網がFed利上げを大幅に未伝達（ヒロセ乖離−2.2〜−3.1%pt、IGは−0.5〜−0.9%pt）だった。一般法則: **日本の国内リテールFX網は、最後に動いた中央銀行の方向に大きく遅れる。Tom/Next準拠系列では同現象は観測されない**（FACT・三時代）。
5. 解消の契機は、介入執行（7/30-31）・日銀会合（同日）・スポット約8円急落が**同一の48時間に重畳**しており、現データでは分離できない（分離不能の宣言）。判別試験を§五に事前登録する。

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## 一　主定理: 国内リテール網の遅延伝達（対照群つき）

理論値 = 各日OANDA終値 ×（FF金利誘導中間値 − 日銀誘導目標）÷ 365（円/万通貨/日）。乖離 = 提示中値 −理論値（中値 =（買 + |売|）÷ 2）。

| 時代 | 未伝達だった政策変更 | 国内網（ヒロセ・週次） | IG（Tom/Next準拠・週次） |
|---|---|---|---|
| 2022年（E1/E2期） | Fedの連続利上げ | **−2.2〜−3.1%pt** | −0.5〜−0.9%pt |
| 2024年（E3/E4期） | — | −0.8〜−2.0%pt | ≈ 0〜+0.2%pt |
| 2026年（E5/E6期） | 日銀6/16利上げ | **+0.9〜+1.1%pt** | +0.2〜+0.6%pt（円換算+7〜12円・恒常） |

符号が時代で反転している点が本質である。国内網は「最後に動いた中銀」の方向に遅れ、乖離の符号はどちらの中銀が動いたかで決まる。IGの恒常+8円前後は同社の固定アドオン（年0.6%）と整合する水準差であり、時間変動しない。**対照群の資格を持つ**。

## 二　2026年の顕微鏡: 形成7週間・解消2〜5営業日

理論超過（中値・円/万通貨/日）:

| 期間 | SBI | GMOクリック | ヒロセ | **IG（対照）** |
|---|---:|---:|---:|---:|
| 5月 | +9.6 | +16.4 | +27.9 | +7.6 |
| 6/1–15（利上げ前） | +10.7 | +19.4 | +40.9 | +7.1 |
| 6/16–30（利上げ後） | +27.9 | +31.3 | +52.6 | +11.9 |
| 7/1–29（ピーク） | +29.9 | +35.7 | +58.8 | +9.3 |
| 8/7–12（収束後） | +5.1 | +16.6 | +16.4 | +10.1 |

6/16に理論値のみが約11円低下し、国内3社の提示は維持・上昇した（非伝達の署名）。解消は7/30（ヒロセ）→7/31（SBI）→8/3（GMO）と業者ごとに0〜3営業日の遅差を伴い、2〜5営業日で完了した。同窓のIG通常日中値は128→118円前後の微動にとどまる。なお、ほぼ同規模の円買い介入（E5・11.7兆円）の決済窓（2026年5月上旬）では、いずれの系列にも変動はない。

## 三　解釈: 消えたのは「国内リテールの円ショート上乗せ」

IGが自社スワップを**Tom/Next ± 年0.6%**から算出すると公式に明示している以上、IG系列の無風は「世界のUSD/JPY Tom/Nextが30〜50円分崩れた」仮説と整合しない。観測と整合する最小の記述はこうである — **卸売キャリー（wholesale carry）は概ね不変のまま、国内リテール供給網に存在した上乗せ（Japanese retail carry premium）だけが消滅した**。

上乗せがなぜ存在したかは二択が残る（いずれもHYPOTHESIS）: (a) 国内カバー銀行・LPの提示が利上げを完全パススルーしなかった、(b) 国内各社が高スワップを競争軸として自社マージン等で顧客支払額を維持した。7月の円安局面では、結果として**市場の理論キャリーを超えて円ショートを奨励する価格設定**が国内個人向けに存在していたことになる。

## 四　契機: 三候補の重畳と分離不能の宣言

解消の開始（7/30〜8/3）には、①円買い介入の執行（7/30-31）、②日銀金融政策決定会合（7/30-31・据え置きだがタカ派）、③USD/JPYスポットの約8円急落、が同一の48時間に重なっている。過去5エピソードの介入週に乖離変動が確認されないこと（§一）から、介入単独の因果は支持されない。本ノートは「介入・会合・急変が重なった週に、国内リテールの上乗せが一斉に畳まれた」という**契機の記述**までを主張し、因果の配分は行わない。

## 五　事前登録する判別試験（2026-08-11固定）

1. **くりっく365**（取引所決定・受払同額）: 同期間の公式スワップ履歴が国内3社と同様に崩落していれば国内銀行間側の要因、IG同様に不変なら店頭各社の営業プライシング説が強まる。最も鋭い識別実験。
2. **OANDA証券（東京サーバー）**: 公式スワップカレンダーおよび口座取引履歴（DAILY_FINANCING）。国内網型かIG型かでカバー系統の地図を一枚追加。
3. **日銀当座預金「財政等要因」**（8/3〜8/5）: 介入決済に整合する資金吸収の有無。
4. **金融先物取引業協会・店頭FX月次建玉**（7月末）: スポット急落による顧客建玉の縮小規模（契機③の物証）。
5. **IG implied Tom/Next の3層分解**: IG系列から固定アドオンを除去し、「政策金利差」「卸売T/N」「国内リテール上乗せ」の3層チャートを作成（v1.1）。

## 六　方法・再現性

- 政策金利: 日銀 −0.10（〜2024-03-18）→0.00-0.10→0.25（2024-07-31）→0.50（2025-01-24）→0.75（2025-12）→**1.00（2026-06-16）**。FF中間値は2024年までFOMC決定日で更新、**2025〜26年は3.625%を仮置き**（FRED DFEDTARU/DFEDTARLで確定後にv1.1で更新）。
- 週次換算は「1週間の付与日数合計=7」の不変量を用いる。**大型連休の境界ではロール日数が週を跨ぎ、執行週にミラー型の偽変動を生む**（E3〜E5の見かけ上のスパイクはこれによる。本ノートの結論はアーティファクト除去後のもの）。
- データ: ヒロセ通商公式CSV（2021-01〜・当所取得）、IG証券公式xlsx（2019-01〜・当所取得）を同梱。SBIは所長口座明細73点（買売スプレッド8円固定73/73の内部整合検査済み）、GMOクリックは公式スワップカレンダー転記（当所の独立再取得はv1.1で実施予定）。スポットはOANDA日足終値（当所正典）。

## 七　限界の申告

外為どっとコムは公開経路が確認できず未取得。SBI系列は単一口座由来。業者名の記載は提示値の記録であり、優劣の評価・特定サービスの推奨ではない。本ノートは取引助言を含まず、建玉・採算に関する記述を意図的に排除している（会則第40条）。

**改訂予定（v1.1）**: SBI・GMO日次CSVの同梱、くりっく365・OANDA系列の追加、IG implied T/N 3層分解図、Fed経路の一次確定。

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*為替介入研究所 ｜ 一次資料と再現可能な計算のみに基づく ｜ 本文・データのSHA-256はdocs/HASHES.txtに掲載*